[增持评级]拉夏贝尔(603157)三季报点评:全直营大众服装集团 业务保持稳健增长

2017-11-03 16:47
摘要:
[增持评级]拉夏贝尔(603157)三季报点评:全直营大众服装集团 业务保持稳健增长

女装品牌持续分化,男装业务表现亮眼。分品牌来看,公司五大女装品牌占比超过80%,其中,主品牌 La Chapelle 和Puella 因渠道结构中百货占比较高,近年来处于调整状态,前三季度LA 恢复正增长,同比小幅增长1.35%,PA 下滑7.30%;7 Modifier 及 La Babité作为2012 年成立的新品牌,渠道结构以购物中心为主,外延开店速度快,处于高速增长期,分别同比增长14.43%及35.12%, Candie's 表现不佳,前三季度下滑3.62%;公司男装品牌POTE2013 年推出以来,保持快速增长趋势,前三季度实现营收3.71亿元,同比增长37.29%,表现亮眼。




投资要点:
 
费用高企拖累盈利能力持续下滑。前三季度,公司综合毛利率65%,较上年同期小幅下滑0.34PCT , 公司销售/ 管理/ 财务费用率分别为49.62%/4.73%/0.20%,较上年同期分别上升0.92/0.17/0.24PCT。其中,单三季度,公司综合毛利率下滑1.45PCT 至64.84%,销售期间费用率上升0.88PCT 至59.29%,单三季度归母净利大幅提升主要受资产减值损失减少及其他综合收益(政府补贴)增加以及少数股东损益减少所致。

[增持评级]拉夏贝尔(603157)三季报点评:全直营大众服装集团 业务保持稳健增长

□ .于.旭.辉  .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司


其中,2017Q3,公司实现营收19.50 亿元(+9.59%)、归母净利5798 万元(+44.40%)。

事件。公司发布2017 年三季报。前三季度,公司实现营收62.32 亿元(+7.72%)、归母净利3.40 亿元(+4.5%)、扣非净利2.95 亿元(+1.83%)。
盈利预测与估值。公司于2017 年9 月25 日登陆A 股市场,是目前纺织服装行业唯一一家A+H 股上市的品牌服饰公司,过去几年在港股一直维持60%左右的分红率,分红比例高。我们预计公司2017-2019 年实现归母净利分别为5.55、6.03及6.51 亿元,分别同比增长4.35%、8.66%及7.87%,对应EPS 分别为1.01、1.10、1.19 元/股,参考相关可比公司估值,给予公司2017 年25X PE,对应目标价25.34 元/股,首次覆盖,给予增持评级。
多品牌时尚集团,多角度构建竞争优势。公司作为一家定位于大众消费市场的快时尚、多品牌、全直营的时装集团,旗下拥有La Chapelle、Puella、Candie's、7m 及La Babité等多个品牌风格差异互补、客群定位交织延展的大众时尚女装品牌, POTE 等大众时尚男装品牌及La Chapelle Kids 童装品牌,同时公司通过自主培育开发、外部控股合并等方式,推出了OTHERMIX、MARC ECK?、JACK WALK、O.T.R、Siastella 等多个线上与线下品牌,是目前拥有最多品牌数量的上市品牌服装公司。
公司拥有一支强大的管理团队,核心成员均拥有丰富的行业经验及专业技能。并且,公司致力于打造学习型团队的构建,成立拉夏贝尔管理学院,为员工需求提供定制化培训,同时在零售网点中推行店铺合伙人制,对员工具有较强激励。

多角度构建公司竞争优势。1)全直营销售网络及全渠道的零售模式。公司是国内少有的全直营运营的品牌服饰公司,截止2017 年9 月底,在全国拥有9,258 个品柜/门店。全直营的运营模式造就了公司对终端门店强有力的掌控能力,有助于公司及时有效的获取终端零售数据,对市场做出快速反应,同时,也有助于公司信息化改造及相关政策的快速推行。公司于2016 年开始,在仓库和所有终端门店推出RFID 技术,实现单品单件服装从工厂至仓库在至门店的流量跟踪,并可以大大提升仓储物流及门店货品管理的效率,这在国内服装上市公司中也尚属首家。2)高效的产品供应与销售体系。公司建立了一套高效的产品供应体系,打造货品快速时尚化能力,公司2014 年至2016 年分别向客户推出了约7,300 余款、11,360 余款、18,720 余款产品款式。公司采取多波段的新品上架方式。2016 年全年,各品牌合计上新品323 个波段。多波段的上货方式有效保证了网点陈列的新鲜度和时尚度,吸引消费者持续关注。3)管理团队优势及持续的人才储备体系。
风险提示:终端零售低迷、电商增速下滑、存货规模持续高企等。



专卖及购物中心渠道增长强劲,百货渠道仍在深度调整。分渠道来看,专卖(购物中心为主)和线上渠道增长强劲,分别实现营收同比增长21.06%及51%,在总收入中占比提升至42%及13%,百货专柜渠道仍在调整中,营收同比下滑9.04%,较中报-10.16%小幅收窄。截止到2017 年9 月底,公司共有品柜/门店9,258 个,报告期对应新设专柜388 个、专卖887 个及加盟12个,关闭专柜536 个、专卖398 个及加盟2 个,较2016 年年底合计净增加351 个。
公司全直营的经营模式造就了远高于同行的费用率水平,而费用率较上年同期持续提升,主要系公司零售网点的稳步扩张,员工工资+租赁费等刚性费用快速增加,而销售收入受百货渠道调整,零售市场疲软等因素影响增速略低所致。营业利润率受政府补助由营业外收入调整入其他收益项目而有所提升,但费用高企仍拖累销售净利率持续下滑0.17PCT 至5.45%。截止9 月底,公司账面存货20.74 亿元,在总资产中占比达到30.5%,主要因公司增加秋冬产品备货所致。前三季度经营活动现金流量净额1.23 亿元,较去年同期出现下滑,也主要因为增加备货及门店扩张支付员工薪酬导致现金流出增加所致。

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